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금융시장 폭풍전야
조회 5,898  |  찬성 76  |  반대 0  |  점수 392  |  2011-01-24 16:10
글쓴이 :    슬픈한국

폭풍전야로 진입한 금융시장
-금리를 내려도 금리가 오르는 역설이란 무엇을 의미하는가.

"버냉키 미 연방준비제도 이사회(FRB)의장은 7일 상원 예산위원회에서『2011년 미국경제 회복의 속도는 전년보다 완만하게 가속화하고 있는것으로 보인다'고 말했다. 단지,고용개선에 있어서는 역부족이라는 인식을 드러냈다. 디플레이션에 빠질 위험이 남아있기도 하다고 언급했다. -2011년 1월 8일

2010년 10월에 "금리를 올려도 금리가 내리는 역설"에 관하여 이야기한바 있습니다. 여기서 금리란 전자는 기준금리 후자는 시장금리를 말합니다. 중앙은행이 기준금리를 올려도 은행금리는 내리게 된다는것입니다.

통상 금리를 올리면 (금리가 인상기조로 대세전환 되게 되면) 장기채권의 투자가치가 떨어지게 되기 때문에 단기채권으로 투자가 몰리게 되고 장기금리가 상승하게 됩니다. 반대로 금리를 내리면 장기채권의 투자가치가 올라가면서 단기채권으로 몰렸던 투자가 장기채권으로 이동하면서 장기금리도 하락하게 됩니다.

그간 정부가 화폐를 증발(증가발행)하고 이자율을 낮춰서 인위적으로 시장금리하락을 유도한 이유는 바로 장기금리를 낮춰서 투자를 유도하도록 하기 위함이었습니다. 그럼 고용이 늘고,저축이 늘어,은행의 수신이 늘어나게 됩니다. 이때 정부는 시중의 유동성을 회수할수 있습니다. 물가상승을 막아내기 위해서 말이죠.

잠깐 정리하고 넘어가죠.
통화팽창,이자율하락,확장적 재정투입->투자증가->고용증가->저축증가->은행수신증가->긴축전환 가능
통화팽창,이자율하락,확장적 재정투입->물가상승->긴축전환 가능 

즉,통화와 재정정책을 쓰게되면 고용이 증가하고 물가가 상승하게 됩니다. 그럼 정부가 긴축을 해서 물가급등을 잡아내게 되는데 이때의 충격을 민간은 고용과 저축누적 그리고 수신증가로 이겨내야 하는것입니다. 그런데 지금은 어떻죠? 고용없는 경기회복(jobless recovery)이 일어나고 있습니다. 그래서 서민들이 죽어나고 있는 것이죠. 고실업 고물가가 불어닥치고 있기 때문입니다. 이걸 경제학 용어로 stagflation이라고 하며 최악의 경제정책실패중 하나입니다.  

금리를 올려도 금리가 내리는 역설은 바로 여기서 출발하는것입니다. 금리를 내리면 기업들이 투자를 해야합니다. 그런데 안합니다. 왜 안할까. 기업들이 투자를 하기 위해서는 "저금리가 어느기간 정도는 지속가능 하다"라는 확신이 있어야 합니다. 만약 투자를 했는데 저금리가 일시적인것이었고 단기간에 고금리로 갈수 밖에 없다면 투자실패가 일어나게 되기때문입니다. 긴투자로 재화와서비스를 만들어내봐야 실물경기가 둔화하게되면 그것을 과연 누가 사줄것입니까. 그리고 대출은 뭘로 갚을것입니까. 따라서 기업의 투자거부는 얄미운것이 아니라 생존본능에 따른 당연한것입니다.

여기에 더해서 미국,유럽등이 극단적인 저금리로 가면서 국제금융이 신흥국으로 물밀듯이 밀어닥쳤습니다. 따라서 기업투자의 부재속에서도 채권시장이 호황을 누리고 증시도 급등했습니다. 이속에서 시중의 넘치는 유동성은 경기둔화속에서 별다른 문제를 일으키지 않고 있었습니다. 따라서 중앙은행입장에서는 금리를 올려도 금리가 내리는 역설에 직면할수밖에 없었던것입니다. 그래서 김중수가 금리를 동결하고 올리지않았던것입니다. 아니,못했던것이죠. why? 올려봐야 소용 없으니까.

그러나  이제 서서히 생필품등으로 몰려가 물가상승이란 부작용을 일으키고 있는데 이번에는 정반대의 현상이 일어나고 있습니다.

그간 "금리를 올려도 금리가 내리는 역설"때문에 금리를 동결했었다면 이번에는 "금리를 내려도 금리가 올라갈수 밖에 없는 역설"이 발생하고 있는것입니다. 그래서 몇일 전 금통위에서 금리를 올린것입니다. 기준금리가 실세금리를 좌우할수는 없고,따라서 가용성을 확보하고 있다는 인식은 심어주어야 하는데 그렇다면 기준금리가 시장금리의 꽁무니를 따라 다닐수 밖에는 없는 것입니다. 아래 미국의 Treasury10년 추이를 보시죠.

 

위의 도표는 미국 10년 국채물의 수익률 동향을 가리킵니다. 2010년 8월을 저점으로 장기금리가 상승하기 시작했습니다.

이것은 금리를 올려봐야 금리가 내려갈수 밖에 없는 상황에서 이제는 거꾸로 금리를 내리고 싶어도 금리가 올라갈수 밖에 없는 상황에 처했음을 말해줍니다. 가장 큰이유는 적자재정을 만회하기 위한 국채발행을 시장이 더이상 못받아내고 있기 때문입니다.

why? 미 FRB가 실세금리를 낮추려면 은행이 소유하고 있는 재무부 증권을 매입해야 합니다. 대신 현금을 지급해 줍니다. 은행은 이 돈으로 대출을 해서 신용화폐를 창출 합니다. 그러나 통화승수를 늘리기 위해선 담보물의 가치가 올라줘야 합니다. 담보물의 가치가 오르기 위해선 민간의 가처분소득이 증가해야 합니다.

가처분소득(disposable income)이란 소득에 이전지출(복지)을 더한후 조세를 뺀 금액을 말합니다. 이걸 늘리는 방법은 고용증가,임금상승,복지증가,감세등입니다. 그런데 그간 주요국들이 감세밖에는 하질 않아왔죠. 그덕에 경기하락은 방어했는지 모르지만 고용이 줄고,고용이 주는 마당에 임금이 오를 턱은 없을것이고,감세했으니 복지 역시 줄었을테니까 이제 한계에 다다른것입니다.

따라서 민간의 가처분소득이 줄어드니,부동산버블을 더 이상 떠받히기 힘들고,부동산가격이 오르지 않으니 은행은 담보를 잡은후 대출하는 것이 힘들어 지고,대출을 안하니 통화승수가 늘어나질 않고,그러니 은행들이 더 이상 현금을 조달할 필요성을 느끼지 못하고,따라서 은행들이 FRB의 통화정책을 더이상 받아내지 못하고 있는것입니다.

문제는 이렇듯 장기금리가 상승하게 되면 모기지금리도 상승하게 된다는 것입니다. 주택시장의 리스크가 증가하게 되는것입니다. 미국의경우 특히 상업용부동산시장의 부실이 문제인데 주택용부동산시장은 어느정도 조정을 받았지만 (물론 아직도 바닥이 아닙니다) 상업용부동산시장의 부실문제는 이제 막 폭발 직전인 상황입니다.

여기서만 미국이 감당해야할 새로운 부실액이 2조달러에 달할것으로 예측되고 있습니다. 문제는 상업용부동산시장의 대폭발을 막으려면 임대료가 상승하면서 공실률이 떨어져야 하는데 경제는 성장하고 있지만 고용이 없는 상황에서 그것은 언감생심이라는것이 문제입니다. 즉,고용이 안되는데 무슨 상업용 부동산의 호황을 바라느냐는 것이죠.

여기서 우리는 다시 cunundrum 이야기를 할수 밖에 없습니다. 2008년 미국서브프라임발 위기의 근원은 2004년경으로 올라갑니다.

당시 호황이던 미국은 기준금리를 올려 긴축으로 전환하려했습니다. 그럼 장기채권의 투자가치가 떨어지면서 장기금리가 올라가게 됩니다. 그런데 중국이 미장기채에 대한 대규모투자를 단행하면서 장기금리를 찍어 누릅니다. 정신나간짓이죠. 주식으로 따지자면 가격이 계속 폭락하는데도 오히려 매수규모를 늘린것입니다.

이유는 미국의 inflation정책을 유지시키기 위함이었습니다. 전세계적인 긴축구조가 휘몰아치게 되면 중국의 버블이 무너질게 확실하자 막대한 채권투자손실을 감당하고 미국에 돈을 쏟아부은것입니다. 이것은 중국 입장에서는 작게보면 손실이었으나 크게 보면 버블붕괴로 발생할 수조달러의 피해를 막아낸 이익이었죠. 반대로 미국입장에서는 작게 보면 호황이 한동안 더 간것이나 크게 보면 더 큰 버블붕괴로 오늘날 수조달러의 피해가 발생하게 된 손해였던것입니다.

문제는 다시 지금입니다. 중국이 손실을 감수하고 미국의 장기채를 계속 매입할것이냐. 시장의 예상은 아니라는것입니다. why? 계속 말려 들어갔다간 채권투자손실 정도가 아니라 휴지조각이 되게 생겼기 때문 입니다.

미국의 장기채권 발행이 성공하기위해서는 4가지가 뒷받침되어야만 합니다. 첫째 채권발행의 주체인 미국정부의 공공부채가 건전하고 공공소득,즉 조세수입이 유지 되어야 합니다. 그러나 공공부채는 한계에 도달했고 지방정부들은 파산직전이며 조세수입증가는 커녕 계속되는 고용감소와 감세요구에 피가 마를 지경입니다. 경기가 살아나지 않고 있기 때문입니다.

둘째,위에서말한대로 미국은행들이 FRB로부터 화폐를 공급받아 신용화폐창조를 할수 있어야 합니다. 그러나 대출이 늘기 위해선 부동산이 올라줘야 하고 민간의 가처분 소득이 올라줘야 하는데 주택가격은 하락세지속에 상업용부동산가격은 대폭락의 초입에 들어서고 있는 상황이며 가처분 소득은 고용감소로 어려운 상황에 직면해 있습니다. 

셋째,FRB가 미재무부증권을 매입하는 대신 현금을 지급하면 은행이 받아내 수익을 발생시킬수 있어야 하는데 그러려면 기업투자가 늘고,고용이 늘고,민간의 가처분소득이 늘고,부동산시장등의 담보물 가치도 올라줘야 하는데 역시 두번째 이유대로 불가능합니다. 그동안 정부와 중앙은행들이 갖가지 편법을 동원해 억지로 수익률을 개선시켜 주던 부분도 한계에 도달하고 있습니다.

그래서 중국도 미국채권에 대한 투자지속이 어려운것입니다. 그럼 어떤 일이 벌어질까. 미국의 금리가 올라갈수밖에는 없습니다. 미FRB가 기준금리를 올려서 실세금리가 올라가는것이 아니라 그냥 시장금리가 저절로 올라가는것입니다. 기준금리를 올리려면 재무부증권을 매각해야 하는데 시장이 받아내지 못하기 때문에 통화정책의 가용성이 떨어지고 있는것이죠.


Greenspan"s conundrum

그런 상황에서 물가까지 오르고 있습니다. 고실업속의 고물가 도래.  그럼 해법은 전혀 없는것일까. 폴 크루그먼,조셉 스티글리츠 같은 미국경제학자들은 극단적인 재정정책을 실시하라고 주장하고 있습니다.

폴크루그먼은 미국이 70년전 루스벨트행정부가 2차대전 준비를 위해 국내총생산의 2배에 이르는 재정지출을 일으켰음을 상기하라고 주장합니다. 지금으로 따지자면 무려 30조달러의 규모입니다. 이런 식의 특단의 마인드가 아니라면 즉, 비정통적(unorthodox)방식의 정책동원이 아니라면 미국은 결코 수렁텅이에서 벗어날수 없다라는것입니다.

이게 무슨 소리냐 하면 모 아니면 도식의 극단적인 방법이라도 주저하지 말고 동원해 대마불사의 방법으로 회생하라는 주문인 것입니다. 처음부터 재정정책을 충분히 사용한후 이후 통화정책으로 갔어야 했는데 재정정책을 과감하게 사용하지 못한채 이후 통화정책으로 나아가 유동성은 넘쳐나지만 그것을 뒷받침해줄 펀더멘탈 제고가 이루어지지 못했다는것입니다.

조셉 스티글리츠 역시도 통화정책뿐만 아니라 재정정책 역시 충분히 쓰라고 주문하고 있습니다. 원래 재정정책은 한계가 있습니다. 반면 통화정책은 무한 합니다. 그러나 무한한 통화정책은 결국 hyper inflation 을 불러옵니다. 그런데 지금 미국을 보면 재정정책을 한계까지 쓰지 않고 있다는것입니다. 따라서 통화정책사용만으론 투자유도가 역부족이고 그래서 고용불안, 이로 인한 세수불안,다시 이로 인한 재정불안의 악순환 카테고리에서 헤어 나오지 못하고 있다라는 것입니다. 결국 조셉 스티글리츠도 폴 크루그먼과 같은 주장을 하고 있는것입니다.  

재미있는것은 일본의 반응입니다. 일례로 오마에 겐이치 비즈니스 브레이크 스루 대학학장 같은 사람은 미국이 일본의 전철에 빠져들어가고 있다고 단언하고 있습니다.

미국의 고용은 절대 살아날수 없으며,미국이 소생할 마술도 절대 없다는것입니다. 이미 미국은 잃어버린 10년의 늪에 빠졌다라는것이죠. 대공황(great depression)에 빠지지 않기 위해 강력한 inflation정책을 구사했는데 이는 결국 대공황보다 한단계 아래인 stag deflation에 불과하다라는것입니다. 일본이 빠져 허우적거렸던 바로 그 초장기 디플레이션의 도래말입니다.

만약 여기서 통화정책만을 계속 쓰게 되면 hyper inflation으로 갈것이고,재정정책을 추가로 사용하게 되도 stag deflation에 빠질것이라는것입니다.

두번째로 정리하고 넘어가죠.
Great deflation(거대 디플레이션=대공황)-Stag deflation(일본식 잃어버린 10년)-Sfagflation-Hyper inflation

이 4단계 중에서 대공황을 피하려고 짐바브웨처럼 달러와 미국채가 휴지조각화 될 위험이 있는 강력한 인플레이션유발정책을 쓰고 있는데 그 댓가는 대공황을 모면하는 대신,stag defltion+sfagflation의 복합고통이라는것입니다.

인플레이션이냐. 디플레이션이냐라는 전통적인 논쟁이 필요없는 위기인것입니다. 왜냐하면 양쪽의 고약한 위기양태는 모두 겹치고 있기 때문입니다. 그간 부동산은 오르고 물가는 안정되었다면 부동산은 내리고 물가는 오르는것입니다. 그럼 고용은 어떠한가. 그 고용도 외형적으로는 대공황 때처럼 25%수준이 아닌 10%수준인것처럼 보이나 비정규직,자발적실업자,실업률 통계조작,빈부격차전가의 고통을 합치면 사실상 대공황수준이라는것입니다. 

그러니 일본이 웃을수밖에는 없는것입니다. 과거 일본이 1990년대를 전후해 주요국중 초유의 부동산버블붕괴로 인한 장기디플레이션국면에 빠졌을때 미국을 비롯한 선진국들은 너무나 통쾌해했습니다. 이자율을 0%까지 낮추고 더이상 동원할 통화정책이 없자 토목재정 지출을 무려 1.5조달러나 퍼부었던 일본의 처지가 너무나 고소했기 때문입니다.

이 1.5조달러가 얼마나 엄청난 금액인가. 당시 한국의 수도권 단독주택 30평가격이 2500만원정도 했습니다. 6천만채를 지을수 있는 금액입니다. 지금 가치인 수도권 30평 아파트평균가격 6억으로 따지자면 36조달러에 달하는 금액을 퍼부은것입니다. 그 결과 일본의 모든 강과 하천이 콘크리트로 뒤덮였고 해안선의 2/3가량도 콘크리트로 덮여졌습니다.

일본이 이렇듯 처참한 상황에 놓여져 있을때 미국,유럽등의 경제학자들은 과연 저게 뭐하는 짓거리냐며 비웃었던것입니다. 그런데 이제 전세가 역전된것입니다. 일본이 주요국중 "유일한 잃어버린 10년"을 맞이한것이 아니라 미국,한국,중국등이 줄줄이 그 대열에 서게되었기 때문입니다. 따라서 일본은 "가장 먼저 그 댓가를 치른것이 되었습니다. "유일한"이 "가장 먼저"로 바뀐것입니다.

조셉 스티글리츠가 버냉키의 새해 의회연설을 두고 FRB가 마치 미국경제를 말아먹으려고 작정한것 같다라는 독설을 퍼부은 이유가 바로 그것입니다. 폴 크루그먼을 비롯한 미국 경제학자들 상당수의 분노가 극한으로 치닫고 있는것입니다. 이제 비웃던 처지에서 비웃음을 당하는 처지로 입지가 뒤바뀌었기 때문입니다.

그러나 이들이 주장하는 과감한 재정정책,이를테면 당시 미국경제의 2/3수준이었던 일본이 무려 1.5조달러의 재정정책을 사용했으니 미국도 최소 3~5조달러의 재정정책은 써야 한다라는 주장은 말처럼 그리 쉬운것이 아닙니다.

일본은 확장적 재정정책으로 인해 공공부채가 6배이상 수준으로 치솟아 GDP의 2배에 달하는 지경이 되었지만 민간저축이 GDP의 4배에 달하는 수준이라 별 무리없이 재정을 조달할수 있었습니다. 그러나 현재의 미국은 공공부채와 민간저축 수준이 그때의 일본수준에 턱없이 못미치는것입니다. 결국 부채, 그것도 해외의존 차입을 일으켜야 하는데 현재로서도 그 신뢰도가 갈수록 의심받고 있는 상황에서 상당히 어려운 일인것입니다.

결국 미국은 새로운 conundrum을 만들어내야 하는 처량한 처지에 놓이게 되었습니다. 예전의 conundrum이 Greenspan"s conundrum이었다면 이제는 Bernanke"s conundrum이 필요하게 된것입니다.

이와 관련해 일본의 한 컨설턴트는 버냉키의 연막전술이 아니겠냐라는 지적을 하고 있습니다. 과거 그린스펀은 총생산갭의 관찰과 관련해 1998~9년과 2003~4년경에 명백한 인플레이션갭을 관찰해내고도 이자율을 올리지않고 저금리를 유지해 거품화근을 키워낸바 있습니다.

지금 버냉키도 어떤 폭발적금융위험을 파악하고 있지만 경제가 서서히 살아나고 있다는 정치적 제스처를 취하고 있다라는 것입니다. 그것은 1차적으로는 오바마의 연임을 염두해둔것일수 있고 2차적으로는 자신의 치적을 염두해둔것일수 있다는것이죠.

물론,궁극적인 예측은 금리를 올려도 금리가 내려갈수밖에 없는 상황에서 저금리지속을 택했던 일전의 방식에서 이번에는 금리를 내려도 금리가 올라갈수밖에 없는 상황에서 과감한 고금리정책선회를 하리라는것입니다. 상업용부동산 부실폭탄을 감춘채 말이죠. 경기가 살아나고 있다라는 이면하의 고용률개선에는 4~5년의 기간이 필요할것이라는 언급추가는 바로 그러한 복합목표들을 염두해둔 포커페이스라는것입니다.

의회위증을 피하면서,오바마의 정치적 체면과 자신의 입지를 세우고,한편으로는 전세계를 상대로 한 또 한번의 도박을 시작했다라는것입니다. 추악한것은 다소 무모해보이는 그러한 도박의 성공가능성을 높여주는 현실바탕에 각국 위정자들의 치적욕도 함께 자리하고있다라는것입니다. FRB의 노림수를 알면서도 각국의 주류기득권들이 동참할 가능성이 크다라는것입니다.

결론적으로 금융시장 상황은 갈수록 어려워져가고 있습니다. 여러분중 일부는 누군가에게는 명백한 해법이존재할것이라 믿고 싶을것입니다. 그러나 현재 어느 경제학자,어느 중앙은행 총재,어느 경제당국 책임자,어느 정치인에게도 그런것은 존재하지 않습니다. 다만 서로 속고 속이는 야바위적 작태 만이 존재할뿐이며 그속에서 고통받는것은 오직 각국의 힘없는 서민들일뿐인것입니다.

그리고 고통받는 그들에게 어느날 또다시 갑작스러운 고통의 나날들이 다가올 공산이 커지고 있습니다. 08년 시작된 세계적 금융위기는 이후 조치된 정책의 후유증과 함께 조만간 다시 본격적으로 재개될것이기 때문입니다. 그런 위기에 현명하게 대처할수 있도록 주어졌던 지난 몇년간의 행동들에 대한 제대로된 평가시점이 다가오고 있습니다. 

그때가 되면 위선과 기만이 가득한  또하나의 conundrum을 우리는 목도하게 될것입니다. 





야생마 11-01-24 18:12
 
걱정입니다. 서민들은 더욱 더 살기 힘들어지니...
하늘호수 11-01-24 18:59
 
슬픈한국님
선견 11-01-24 22:00
 
좋은글 감사하며....현재 우리나라 돌아가는  현실을 한편써주세요....
가계부채는 계속늘고 물가는올라 느나마없던 내수는박살나고 ..아니 어떻게할려고 빛을 계속 증발하는것인지 답답합니다....우리나라가 하이퍼인플레이션으로 가는것이아닌가 의구심이듭니다...
속시원하게 현재상황과 다가올 문제점을 써주시면은감사.......
레전드급찌질… 11-01-25 06:06
 
이제 그럼 전부터 줄기차게 예기하신 폭풍적 고금리 강달러 고유가 3고를 예기하시는 시기인가요?? 그러면서 중국과 한국등 조작국가의 붕괴?? ㅠㅠ 으휴 아무리 공부해도 그저.. ㅇㅜㄴ....
르네상스맨 11-01-25 07:47
 
이명박정부의 4대강 사업은 한마디로 굴욕적인 삽질 이군요
경기시민 11-01-25 11:35
 
어떻게 이런 총체적난국에 이명박정부가 탄생했는지 참 안타깝습니다.
지금은 서민을 아울일수 있는 예전 노무현대통령님이 계셔야하는데...
좋은생각 11-01-25 23:01
 
앞으로가 더 걱정인데....  그냥 닥치면 당해야 하는건지ㅠㅠ... 현명하게 대처할수  있도록  제대로 알수 있도록 글 써주시면 더욱감사....
아보 11-01-26 09:38
 
선견님 슬픈한국님 예전글을 찾아 읽어 보세요 그럼 답나오실거에요.
협박아짐 11-01-26 13:32
 
그놈의 치적...
민주사랑 11-01-27 10:27
 
이명박정권이 삽질에 괜히 미쳐있는게 아니군요.
결국 이 상황을 타개 또는 모면하기 위한 일종의 꼼수네요.
그렇다면 이명박 정권하 혹은 한나라당 정권하에서는 삽질 정책 철회는
절대 있을 수가 없는 일이겠네요. 하하하. 슬픈네요. 정말 님의 아이디처럼
슬픈한국입니다.
조엔 11-01-27 13:14
 
일본는 십년을 잃었다면, 우린 얼마나 걸릴까요, 참 으로 암담합니다.
육군참모총장 11-01-27 13:55
 
일본은 잃어버린 10년이 아니라, 이미 나라가 준파산 상황입니다.

그나마 근검절약하는 일본국민들 덕분에 간신히 유지되고있지만
이나마도 앞으로 시간이 가면갈수록 불가능해지게 될 겁니다.

지금 칸정권은 이에대한 대책으로 소비세 인상을 추진하고 있는데
일본국민들이 반대하고 있어서 이러지도, 저러지도 못하고 있는 상황입니다.

일본의 예를 보듯, 부동산버블과 삽질정책은 나라를 파탄으로 내모는 제1의 지름길입니다.
이명박정권이 끝날때쯤이면 한국도 나라가 거의 파산직전까지 몰려가있을 겁니다.
2012 11-01-27 16:37
 
* 비밀글 입니다.
격암 11-01-28 10:19
 
잘읽었습니다. 읽기는 전에 읽었는데 답글은 이제 다는 군요. 제가 크롬을 쓰는데 어떤때는 댓글달기가 안됩니다. 오늘은 어떻게 되는건지 잘모르겠습니다.
구름과소나무 11-01-31 15:01
 
스크랩
1234 11-02-01 06:53
 
..
뭉우도르 11-02-04 21:25
 
정말 바램이 있다면 앞으로 우리나라에도 처칠이나 드골 같은 분들이 나와야 한다고...ㅠ



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